格林基金：股市发力，债向何方　　2020年5月以来债券市场经常出现了显著消息传递，7月9日十年期国债收益率一度向下突破3.10%，十年国债期货主力合约T2009也曾多次暴跌至98.025，创近期新高。5、6月份债市调整的压力主要来自于国内经济基本面的提高和央行货币政策边际放宽，而转入7月份后，债券市场的走势基本追随了股票市场。股债跷跷板效应显著，股票市场沦为影响当前债券市场的另一个主要因素。

　　本轮股票行情突如其来，短短9个交易日上证指数就从3000点下跌突破3450点。格林基金杨帆指出，7月初股票市场行情忽然发动有如下几个原因：1）从股票市场自身而言，二季度股票市场的下跌更好的是结构性行情，创业板的涨幅远高于主板市场。随着创业板在6月底缔造阶段新纪录，公募基金广泛开始调仓为下半年布局，从而造就了大类消费、券商、银行等板块加快下跌。

2）从市场流动性的角度，二季度M2和社融等广义流动性增长速度在疫情过后显著低于名义GDP的快速增长，这部分的追加流动性必须寻找一个双方同意的蓄水池。而6月份以来的股市和楼市分担了这一角色。近期，楼市政策放宽后，市场“热钱”以股市为突破口增持风险资产。3）6月底海外疫情二次烘烤。

由于国内疫情已取得有效地掌控，国内经济的完全恢复高于海外，国际资本涌进中国。人民币7月初开始倒数贬值，目前人民币币值美元汇率早已斩7，资金借道沪港通等渠道增持股票。　　尽管当前股票市场的情绪依旧火热，但是7月16日股市下跌也给市场敲响警钟。当前股市展现出是“快牛”或是“水牛”尚不定论，但与2015年的行情比起，假设目前是一个起点，其下行空间有可能也无以超过上一轮的高度。

　　一方面，监管层可能会糅合2015年的经验，对杠杆容忍度较低。另一方面，从广义流动性角度，2015年牛市启动前M2倒数2年持续正处于高位，而本轮的广义流动性扩展由疫情引起且时间较短，无法和2015年相提并论。本轮的股票行情不会跑到哪里尚能不获知，但是从情绪上来说，股票市场仍然正处于一轮逼空式的主升浪中。

在此过程中债券市场的流动性和久期管理十分最重要。　　未来发展后市，三季度国内债市还将之后面对经济基本面完全恢复、央行引领短端利率重返合理区间、债券供给以及股债跷跷板效应的多方共振。

短期内基本面衰退仍无以证伪，银行间资金面的阶段性紧绷有可能造成债市短期内有一定调整压力，但随着长端利率的大大调整，其配备价值也不会大大显出。　　近期股票市场早已正处于一个估值的高点，而债券市场正处于一个价格的比较低点，随着股票下跌动能的消耗，债券价格上涨的力量还在积存，债市阶段性的交易机会有可能来自股市的调整。目前部分3年和5年期的利率债券收益率早已返回去年11月的水平，AA+的3到5年期城投债品种收益也在4%到4.5%左右。如果考虑到风险权重以及债权人概率等因素，目前的债券性价比相比之下高于表内贷款，银行的债券配备资金早已可以开始插手。

　　近期上证指数在3200-3450点区间波动，从短期交易不道德来看股票的逼空行情还在，股市所导致的大类资产移往还在之后，即使目前的债券收益率显得有吸引力，债券基金的归还还是不会引起机构的被动挤兑，债券交易盘操作者可玩性仍大。杨帆指出，股市的调整可能会带给债市的扭转局势，但这种调整并不意味著股市的牛市完结，也不意味著大类资产资金移往的趋势完结。

对于债券配备盘而言十年国债早已在3%以上，十年国进在3.5%以上，债券收益目前不具备一定吸引力，或可在市场左侧展开适当配备。

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